美报中国是经济巨人金融侏儒

【美国《华尔街日报(博客,微博)》网站9月2l日文章】题：为什么中国是金融侏儒（作者瑞士银行全球新兴市场经济学家乔纳森· 安德森）

原文提要：北京的经济模式将阻止人民币取代美元成为全球储备货币。

这本书的书名道破了一切：《黯然失色：在中国经济主导地位的阴影下生活》。阿尔温德·苏布拉马尼安的新著是有关中国的一种更激进论点的好例子这不是中国会不会获得全球经济领导权的问题，而是将于何时获得的问题。但是，中国获得真正的金融影响力的道路肯定会比其国内生产总值(GDP)数字所显示的漫长和崎岖得多。

资本账户体系封闭

认为中国将主导世界经济的观点包禽两方面内容。首先，中国的经济规模很快将超过美国和欧盟；其次，在此过程中，人民币将自然而然地取代美元成为全球储备货币，给国际市场带来深远影响。

在第一点上，没有多少争议。中国的经济规模已经达到7万亿美元，约为美国或欧盟的一半。如果它能保持哪怕每年6%-7%的增长速度（而不是本世纪以来大多数时间里10%至11%的速度），那么5年后，中国的经济规模就能轻松突破15万亿美元，也就是美国当前的水平。到这个10年结束时，中国的经济规模应该已经超过美国，追平欧洲。

而中国金融地位的前景则不太明朗。在1O年内，人民币在全球的作用很可能只比现在略微重要几分。它不会取代美元成为全球储备货币，甚至可能无法挑战日元或英镑的地位。

为什么呢？用人民币进行贸易结算是一回事，但如果你想持有它作为高流动性的“避风潜”投资选择，就必须能自由地、不受限制地进入广阔的国内固定收益市场。美元和欧元提供了这样的选择，日元以及其他主要货币基本也做到了这一点。

但中国不行，它维持着全球最为封闭的资本账户体系之一。无论是跟发达国家比，还是跟收入比它低的亚洲邻国以及其他新兴地区比，情况都是如此。

难以开放资本体系

更大的问题在于，中国无法开放其资本体系，至少无法以快得足够产生重大影响的速度开放。二十多年来，中国货币管理和金融发展的哲学一直是以封闭经济体系为基础：维持低而稳定的利率，无需担心外部的套利交易；在需要时轻松出台经济刺激举措，无需担心银行系统的资产质量；扶持不良贷款率和固定成本定价空前之高的银行；同时保持对汇率的牢固控制。这一切只有在外国投资组合基金无法影响资产价格、同时本土资金没有别的地方可去的情况下才行得通。

中国的GDP或许是1995年时的10倍，但它的外部资本控制仍然与1995年时的情况类似。中国打开了边缘的几扇窗，但它从不曾动真格地敞开门。如果说19971998年和2008-2009年的金融危机教会了当局任何东西的话，那就是要尽可能慢地进行调整。

即使中国准备取消外部控制，它仍然缺乏深广的国内市场。简言之，没有可供投资的事物。人们需要一个本土债券市场，而中国没有。考虑到中国的经济规模，这里的固定收益市场的成熟度远远比不上大多数主要的新兴市场国家。

和资本控制一样，这是中国金融模式的一部分。中国有众多不受管束的国有借贷者，并且依赖量化的宏观信贷措施，这种独特国情使它不得不将资金流动集中在银行系统。

这解释了为何本世纪的大多数时间里，债券市场的增长速度未能赶上GDP。它也解释了为什么在过去两年来企业大肆发行债券之后，当局现在正在“倒踩脚踏板”，以降低风险敞口这正是为了维持银行资产质量和杠杆比率。

继续累积外国资产

经常被用来反驳上述观点的一种说法称，中国只能开放资本市场、施行改革，并为人民币的可兑换性铺平道路，因为除此之外的另一种选择就是继续以每年数万亿美元的速度积累成问题的外国资产这是中国领导层越来越不喜欢看到的一种趋势。

这种说法从经济学来看毫无道理。只要中国的国内储蓄率高于国内投资率只要它有外部经常项目顺差它就会继续累积外国资产。

假使人民币是全球储备货币，中国或许就能停止累积以美元和欧元计值的债券，相反开始推出以本国货币计值的债券（就像今天美国可以在海外借入美元一样）。但是，我们目前仍在探讨的一个问题就是西方那些信用可疑的主权借贷者欠下的越来越多的债务无论那些债务是以哪种货币计值。

一言以蔽之，让人民币成为一种真正的全球储备货币不能解决中国当前的任何问题，而且可能在此过程中制造出非常痛苦的新问题。正是因为这个原因，人民币不会很陕变成全球储备货币。中国或许是世界舞台上的经济巨人，但从这个意义上说它仍将是金融侏儒。

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